【人物】悟空投资鲍际刚：未来整个经济的增长，必须依靠创新
2019年的第四届私募高峰论坛以“春天来了”为主题，目前资本市场逐渐回暖，科创板即将推出，资本市场要在中国实体经济发展发挥关键性作用，论坛邀请了多位业内大咖，共同探讨未来的经济形势，展望股票市场的走向，讨论投资机会。
悟空投资董事长鲍际刚先生应邀做《创新引领未来》的演讲，以下为演讲实录：
主持人：今天在这样一个时点，我在上台前看了一下市场的点位，在市场处于高位振荡的点位，在座带了很多问题到了现场，下面我们来进入论坛第一个阶段的主题演讲，第一阶段请到了深圳悟空投资管理有限公司鲍际刚，给大家带来主题分享，题目是创新引领未来。
鲍际刚：第一个分题目是中长期看多A股，主要的原因用这个图给大家做一个讨论，列了1999年以来，20年的时间A股跟标普的比较，大家看起点和终点跟标普的指数情况是差不多的状态，它的年化收益率在差不多，都是四点几。我们这里面没有包括分红的部分和回购的部分，如果美股的分红部分加上回购部分，大概有5点几，所以如果叠加到股票市场的收益率的话，大概会有9点几。如此之外，A股最大的特征，A股与美股市场，我们的波动率远远大于他们，对资本市场有比较大的影响。
简单来看过去标普在20年的时间里面，大概在任何一个时点如果买入的话，持续到今天总的来说是赚钱的，如果A股在过去的时间段，尤其是在六千点，五千点或者在2007年或者是2015年的时间段，买到的A股是不赚钱的，如果从指数上来看，过去20年投A股，投这个指数，标普是指数级上升的方式，A股部分在很多时间段里面，是不赚钱的，或者稍微赚一点点。
我们看到说美股的情况，大多数年收益率都是正向的，都是在水面以上的。而A股部分很多年的收益率在水面以下，也就是说我们的年胜率是比较低的，美股的年胜率比较高的。
另外一个对比，沪深300个指数，从过去10年时间来看，基本上是这样的状态，看互联网指数，这个指数涨的比较多。大家想一下腾讯、阿里等等这些公司涨的非常多，为什么这个指数差别这么大呢?也就是说很多过去中国宏观经济里面发展最好，发展最快，最璀璨，最光鲜的那部分企业没有在A股上市，大部分在香港或者是美股上市，导致这些企业在海外涨的非常好，A股在过去重化经济的特征下，没有分享到互联网经济时代那些公司的发展给我们股市带来的一个收益。所以这个收益出现很大的裂口，这是我们看到的情况。
另外一个大的问题是，这个是饼图，中国的居民，这个是最新的数据用的是西南财大的一个统计，中国家庭居民户，我们房地产的分配到了77%，接近80%。绝大多数中国家庭在财产分配80%是房地产，在美股只有35%左右的状况，金融资产大概只有12%，里面的股票资产是个位数，这个金融资产脉象比较多一点，分配在股市是比较多的，中国的居民户大部分的财产是分配在房地产上的，分配在股市的资产是比较少的。
做一个比较，过去20年的时间里面，我们做了一个数据统计是从2004年开始，大家简单想一下从1998、1999年房地产货币化开始，中国的房地产几乎每一年都是赚钱的，，只有极少的年份出现一些亏损。也就是说年胜率是非常高的，一线城市房地产的复合增长大概到20%，我们省会城市怎么也有15%，其他地方也差不多的一个状况，一直在上涨，有15-20%的年化复合收益率，这个资产还可以按揭，平均按揭50%，相当于1比1的杠杆，每年都可以赚钱，宏观波动率比较小，符合收益率非常高，杠杆的资产显然太优良的居民户越涨越配置，越配置越涨。房子体现出了历史性的优势，在这样的状况下，大量的资产配置在房子上，所以股票市场挤出效应非常明显。
还有一些问题，我们看到说大量的资本去了固定资产投资，去了实体经济，去了房地产，你看股票市场获得的资本相对来说就比较少，我们用这个做匹配，钱从哪里来，到哪里去，大量的钱去了房地产，我们现在房地产大家说有一个统计说，我们进入了将近500万亿市值的地方，大量的钱形成资本形成去基建投资，固定资产投资，制造业投资等等方面。我们现在股市的市值如果到现在为止，应该是55万亿到60万亿的水准，按照证券化率算的话，如果GDP是90万亿的话，现在是50%，这一部分不包括海外上市的那一部分。
剩下的消费服务，还有一个资本漏出的情况，所以这个情况来说，大量的钱进入到实体经济，进入到房地产，而流在股市里面的钱不多，说明什么问题?说明股市在整个经济体系里面，包括投资股票产品里面不那么重要。
实际上，房地产更重要，实体经济更重要，间接融资银行贷款更重要，实际上是这个问题，正式这样的一个问题，我们也是为了展示说下边的问题，在这样的情况下导致股市没有资金去分配，导致股市出现十年二十年不怎么涨的情景，也有制度上的原因，也有分红息率不高，没有更多的回购文化，使得这个市场长期资本没有办法停留，包括私募、公募或者保险也好，都在市场做择时。
房地产问题跟人口周期有直接相关的问题，房地产直接影响了我们整个国家的经济发展状况，我们中国的很多经济周期是跟房地产周期是直接相关的，同时人口周期影响整个房地产，未来包括今年两会提出来说要立法房地产税，而未来房地产如果不能形成那么好的收益率，比如说1-3年，1-5年的情况，不能形成好的收益率，如果在征收房地产税或者形成一个负收益的情况，那么房子不是一个有竞争力的资产。
这个是比较重要的一个话题，我们为了跟股市做比较，这个市场存在长期投资者的问题，现在不断把养老金、msci指数、罗素指数引入市场里面，对这个市场的长期自己构成重大的影响。
看美国股市存在这个情况，在1964年到1981年，道琼斯指数十几年的时间没有上涨。到了1982年的里约上台，美国资本市场才有一个比较大的持续长期的抬升，在股市问题和经济发展背景出现悖离的情况，使得美国股市出现这种情景，我们引用这种问题讨论A股，投资者结构，散户居多，缺乏长期资金，投资的深度不够。投资标的上，大量的优秀投资标的反映这个时代，最光鲜的那一部分在海外上市，所以我们现在通过各种制度改革，比如说抑制房地产过快增长，过多的长期资金入市，比如说搞的独角兽基金，科创板，新兴产业更多的产业进入到这个市场里面来，加强监管制度，提供更多的分红文化。
经济增长不需要更多的钱搞投资，再投资，搞房地产，其实很多的钱，如果是消费和服务业为零导的企业增长方式不需要那么多的资本消耗，所以自然企业分红，像茅台上市20年的时间里面，没有融资过，都是分红的，这一类的标的不需要那么多的资本，不需要那么多的资本消耗，更多提供分红，甚至有资本回购，不需要圈那么多钱，我们用这个来展望未来的A股市场。
如果按照这样的发展方向，A股市场一定在所有的市场配置里面，包括债券，包括黄金，我觉得股票权益类的资产是最优秀的资产，因为未来有比较大的获得资本的一个空间，第二个话题定了这个题目，内容展开是跟大家做更多的讨论。
这些年我们跟清华大学做了很多关于网络方面的讨论，这十年时间，全球的理论研究里面，网络科学有很多方面的发展，也有很多方面的进步，产生了很多理论。我们把全球的经济体系变成一个网络的系统来理解，网络系统理解下，我们把网络科学里面发展出来的理论，应用在同构在经济体系网络当中，用这个概念看看经济网络会是什么样的情况，按照什么方向发展，这个是目前讨论的问题。
我们把全球经济网络分层，分成金融系统，贸易系统和实体经济系统。网络它是这样的，因为现在的网络体系越来越复杂，越来越庞大，越来越快，越来越智能。这种情况下，要提供网络管理，要分层管理，在网络发展竞争过程当中，尤其是这种竞争性的网络发展，一定会形成密率分布，用这个情况来讨论现在的情况，需要很细节讨论。
我们核心把经济系统变成一个网络来理解。第二，来讨论一个级联故障的问题。在循环过程当中，引入了级联故障问题也有一个效应时间，为了网络高效管理，网络要分层去做管理。分层管理的时候，其实网络的脆弱性或者我们叫鲁棒性大大提升了，网络受到的攻击对整个网络的崩溃会构成重大影响。
而且，这种级联故障，当某一个层出现问题会传导到另外一个层，而另外一个层出现问题反馈回到这个层使得鼓掌在网络内部一层一层之间，每一个层内部的节点之前去处传递，导致网络系统出现故障，举的例子比如说电网，当某一个部分出现问题，在网络之间出现传递，出现小问题不会麻烦出现电网崩溃，有一个平台期，平台期过后，会出现断崖式的崩溃。
我们金融系统或者是实体经济的一个例子，2018年经历过十个层面的雷来影响这个市场，有一个问题在去杠杆以后，房地产限购等等方面出现一个问题，出现打新房的情况。大量的资金从金融系统抽出来打新房，影响了P2P，影响了P2P的群体，导致大量的P2P群体崩塌，正是因为打新房的方式不断抽离资金，使资金变成被挤兑的情况，出现网络崩塌的情况，这也是发生了级联故障。
看全球大的经济系统，股票资产、债券资产、大宗商品及另类商品，这个是经济系统的联动，还有全球网络的联动，最后的竞争形成超低节点的密率分布，全球贸易网络的形成最后结果基本上是以美国为中心，美洲贸易体系，以德国为中心的欧洲贸易体系，以中国为中心的亚洲贸易体系，中间还有一部分以沙特为中心的石油贸易体系，形成一个竞争的贸易体系。
插一句就是说，最近包括前面几天，德国的数据，包括美国的数据，包括全球的数据都有走弱的状况，这些网络体系互相是传递的，如果中国形势不好，欧洲和美洲不可能好的，如果他们不好，我们也很难脱钩的，这就是全国网络体系脱钩的现实。
我们在上游、中游、下游形成网络体系，房地产链条汽车链条，消费电子、手机等等，还有其他消费品的链条，每一个链条出现问题，都对整个整体经济构成比较大的影响，是我们现在在这里面列的一些体系，形成资源国、消费国、生产国的循环体系，对经济影响非常重大。
前面我们从空间的角度讲，讨论全球经济网络的一个现状，那我们在这个里面是担心说，或者说提高警惕，担心出现全球经济级联故障的情景。
如果在时间轴上讨论未来经济的情况，当然我们用了很多周期的东西来讨论未来经济的情况，包括了人口周期，经济周期，产能周期，库存周期，房地产周期，创新周期，还有金融周期，债务周期包括全球化的周期，包括风险偏好周期，每一个里面都列了一些我们对整个数据的贯彻，大家看到说整个人口周期，尤其是中国在过去2016、2012年出现见顶的情况，上周公布德国的PMI数据是非常走弱的情况。
主要的产能周期也都出现了一些问题，因为经济往下走，更多的企业，尤其是看美国的上市公司，回购的额度越来越多，并不是拿更多的钱做投资，虽然是减税，但是投资的比例是在降低的，回购的比例是越来越多的，这也说话了市场谨慎的角度。
我们看到全球房地产，其实全球的房地产现在都处于一个见顶的阶段，看香港、英国、欧洲，去看加拿大，看美国、看澳大利亚看悉尼等等都出现房地产见顶的情况，这一轮全球性的房地产发展十年时间，尤其是中国人在全球过去五年到十年时间买了5千到7千亿美金的房产，这些房产主要是三个因素推动全球房地产上涨，低利率，中国的买家，经济复苏。现在这三个大的条件基本上都不成立了，中国的买家在收缩，买差不多了，低利率环境在美国过去加了9次息，加上缩表以后，慢慢比以前的成本高了很多。
同时，全球经济复苏到现在看起来都是在经济放缓的这样一个背景下，所以我们看到说房地产周期，因为房地产周期对全球经济影响非常大，我们讨论说库存，讨论整个杠杆水平的情况，尤其是在进入周期顶部触发经济环境的变化。
创新周期，关于5G做股票投资，产业政策有很多的讨论，这一轮比较明确说，未来5G会获得比较多的发展，这个是我们后来讨论创新周期，或者是创新引领未来的时候我们会相对多的展开。
总的来说，未来5G获得比较大的发展，但是到现在为止，大家看到说互联网红利，比如说我们的网络流量，包括短视频的流量，都已经出现了见顶的情况，也就是说我们这一轮的互联网周期或者说1.0的时代里面，到了2.0时代基本上都出现停滞的情况，未来只能等待5G这个方面的大发展，这个方面出现停滞的情况，这个创新周期等到5G回来，所以我们的创新发展才可以更高效率的体现出来。
前面讨论说全球化的周期，尤其现在中美之间，美国跟其他国之间，美国的全球化里面，过去从二战以后美国主导的全球化，到现在为止变成美国优先，美国考虑自己，跟更多的国家形成大量的贸易逆差，所以说，全球贸易体系出现停滞的情况，在更多的层面，宗教的层面，人口的层面，全球面临太多的不平衡，这种不平衡导致全球化的停滞以及不能持续发展的状况。
在这里面用了很多方法去讨论时间轴上周期的问题，更多的周期，我们在物理学上很简单的讨论，如果周期出现了共振的情况，对经济的影响是非常重大的，我们又列出了一个面对这样的中期的形势，我们用黄金资产，黄金股来应对这样的形势做风险匹配。
黄金股我们称之为反脆弱，黄金股非常特殊，首先是资产，又是权益类资产，又是风险资产，面对将来的经济风险或者说货币宽松政策，利率下降或者是股票市场，权益市场发展，黄金都可以应对这样的情景或者是状况出现，我们称之为反脆弱。
另外，我们用一点篇幅讨论宏观经济全球经济，那我们过去这十年或者是20年或者是30年整个中国经济发展或者是全球经济增长，很大一方面依靠全球化，2012年进入自由化，2015年股票牛市，之后是房地产牛市，后来是居民部分加杠杆。
总的来说在过去经济增长里面，依靠货币政策这里面是提到了说“供给侧改革”实际上是PPI在通胀的过程，依靠过去的货币政策或者是财政政策是无法解决经济发展的一个长期动力的问题。尤其是面临更高的宏观杠杆的情况下，要想去杠杆，解决债务问题，依靠传统的经济增长方式，比如说房地产，比如说投资，等等这样的经济增长方式不行了，怎么办?要依靠创新。
房地产投资或者说居民获得房地产购买，其实挤占了创新，也挤占的消费，对经济的负民影响现在看来越来越大，所以未来整个经济的增长，必须依靠创新，毫无疑问如果要走出中等收入陷井，中国的经济持续发展，解决我们债务的问题，各种问题我们必须要创新，所以创新资产是我们未来投资最重要的一个投资方向。
前面说了，股市不重要，那么为什么股市变得重要，我们要解决经济发展的问题，必须依赖创新，要创新这些资产依靠兼业融资是不能的，必须依靠资本市场，依靠股市，依靠直接融资，来解决经济发展的问题，只有这样的资金才可以匹配这些创新资产。可以看到科创板的推出，某种程度重视一定利用资本市场化解房地产投入或者是过去经济增长的问题，把创新引向资产。我们列出来创新的方向，大概是这样的内容，我们还是看好5G这样的方向，看好半导体这样的方向。
将来社会变成超级生命体的体征，一个超级网络的概念，在这种情况下，更多配置在创新资产上，那我们无论什么资产，无论什么样的行业，包括今天上午讲计算机都依赖半导体，所有的数据处理传输、存储、人工智能都需要半导体、芯片这个行业，未来的芯片行业，还有海外美元基金，在海外的配置、国内的配置更多配置在创新资产上。未来不管做什么，都得用半导体，都得用芯片，更多配置在这样的一些创新资产上。
我们不再做过多的讨论关于5G，这个网络的发展从过去的人与人的沟通，人与物的沟通，物与物的沟通，万物智联这个方向不断发展，这个是人类社会的一个发展走向，这样的一个状况。
短期市场，去年2018年核心的实际上是流动性缺失带来的下跌，交易量萎缩，今年初市场一个大的上涨是跟整个流动性复苏是有直接关系，经济基本面还是放缓趋势当中，但是股市的发展更多来自于流动性的改善。
这里面稍微强调一点外资是我们非常关注的方向，外资的进入和流出对A股市场将来会构成比较大的冲击和影响，所以我们关注这一方面的发展变化。
基本上我把我们对整个全球经济，对网络的理解，全球网络经济的理解，A股市场的经济，中国经济增长方式的理解，和对创新的认识，贯穿在一起，我们定了一个题目叫做创新引导未来，这样的情况下，我们看到说未来中国经济增长要依赖创新的改革，提升劳动生产率，改变我们的债务和整个人民福利的情况，在这种情况下，资本市场要获得比较大的重视和发展，更多的资产会匹配在股票市场，能够使得整个经济出现一个比较大的改变，以上是我今天演讲的内容，谢谢大家。
